Eine Anleihe in Euro wirkt auf den ersten Blick übersichtlich. Zins und Tilgung werden in einer vertrauten Währung gezahlt. Bei Finanzierungen in Schwellenmärkten entstehen die Einnahmen, aus denen diese Zahlungen finanziert werden, aber oft in einer anderen Währung. Kleine Unternehmen, Landwirte oder Leasingkunden verdienen ihr Geld meist vor Ort und in der jeweiligen Landeswährung. Damit Zins und Tilgung beim Anleger ankommen, muss das Geld mehrere Stationen durchlaufen. Diese Finanzierungskette sollten Anleger verstehen.
Die Währung der Anleihe zeigt nur einen Teil des Risikos
Besonders wichtig ist das bei Anleihen, deren Erlös über Banken, Finanzierungsgesellschaften oder Fonds in lokale Kredit- und Leasingportfolios fließt. Der Anleger stellt Euro oder Dollar bereit. Der Emittent investiert das Kapital über lokale Portfoliounternehmen in Kredite und Leasingfinanzierungen. Die Rückzahlungen aus diesen Geschäften müssen später wieder beim Emittenten ankommen, damit er Zins und Tilgung leisten kann.
Auf diesem Weg kann an mehreren Stellen ein Währungsrisiko entstehen. Es reicht deshalb nicht zu wissen, auf welche Währung die Anleihe lautet. Anleger müssen auch klären, in welcher Währung die Kreditnehmer ihre Einnahmen erzielen, ihre Raten zahlen und ihre Kosten begleichen.
Wer trägt das Währungsrisiko?
Vergibt eine lokale Gesellschaft einen Euro-Kredit an ein Unternehmen, das fast nur in der Landeswährung verdient, trägt zunächst der Kreditnehmer das Wechselkursrisiko. Wertet seine Währung ab, muss er mehr davon aufbringen, um dieselbe Rate in Euro zu zahlen. Das kann auch einen wirtschaftlich gesunden Betrieb unter Druck setzen.
Vergibt die Gesellschaft den Kredit dagegen in lokaler Währung, verlagert sich das Risiko. Dann muss die Finanzierungsgesellschaft oder der Emittent die Rückzahlungen in Euro oder Dollar umtauschen. Wertet die Landeswährung ab, sinkt der Wert dieser Einnahmen. Eine Absicherung kann das Risiko begrenzen, verursacht aber Kosten. Je nach Aufbau der Finanzierung kann sich das Risiko zudem auf mehrere Gesellschaften verteilen.
Für Anleger ist deshalb eine Frage besonders wichtig: An welcher Stelle bleibt eine offene Währungsposition bestehen? Wer das nicht beantworten kann, kennt einen wesentlichen Teil des Risikos nicht.
Absicherung kostet Rendite
Eine Währungsabsicherung kann die Folgen von Wechselkursschwankungen dämpfen. Wie viel sie kostet, hängt unter anderem vom Zinsunterschied zwischen den Währungen, von der Laufzeit und von der Verfügbarkeit geeigneter Absicherungen ab. Ein großer Zinsunterschied kann die Kosten deutlich erhöhen.
Aus einem hohen Kreditzins vor Ort wird deshalb nicht automatisch ein hoher Ertrag für den Anleger. Betriebskosten, Kreditausfälle, Risikovorsorge und die Absicherung mindern den Betrag, der für Zins und Tilgung zur Verfügung steht.
Auch die Laufzeiten spielen eine Rolle. Finanziert eine dreijährige Anleihe ein Portfolio mit Krediten, die zwölf oder 18 Monate laufen, fließen Tilgungen früher zurück und können erneut vergeben werden. Je nach Struktur muss der Emittent auch die Absicherung verlängern oder neu abschließen. In ruhigen Märkten ist das meist möglich. In angespannten Phasen kann es teurer werden und zusätzliche Liquidität erfordern.
Eine Abwertung führt nicht automatisch zum Ausfall
Eine schwächere Währung trifft nicht jedes Unternehmen gleich. Ein Betrieb, der seine Einnahmen und Kosten überwiegend in derselben lokalen Währung hat, kann eine Abwertung oft besser verkraften als ein Unternehmen, das Maschinen, Energie oder Vorprodukte in Euro oder Dollar einkauft.
Auch Exporteure und Importeure reagieren unterschiedlich. Ein Exporteur kann von einer schwächeren Heimatwährung profitieren, wenn er seine Einnahmen in Dollar erzielt. Ein Händler, der Waren importiert und auf dem lokalen Markt verkauft, gerät dagegen schneller unter Druck.
Anleger sollten deshalb nicht nur die Landeswährung betrachten. Sie sollten auch prüfen, welche Branchen finanziert werden, wie stark die Kreditnehmer von Importen abhängen und ob sie höhere Kosten an ihre Kunden weitergeben können. Daran zeigt sich, wie gut der Kreditgeber die Unternehmen und ihr Geschäft vor Ort kennt.
Eine passende Währungsstruktur schützt daher nicht nur die Rückzahlungen an die Anleger. Sie verhindert auch, dass Unternehmen ein Wechselkursrisiko übernehmen, das nicht zu ihren Einnahmen passt.
Fünf Fragen, die Anleger klären sollten
Vor einer Investitionsentscheidung sollten Anleger fünf Fragen beantworten:
- In welcher Währung erzielen die finanzierten Unternehmen ihre Einnahmen?
- In welcher Währung zahlen sie ihre Kredite zurück?
- An welcher Stelle bleibt ein offenes Währungsrisiko bestehen?
- Wie wird dieses Risiko abgesichert, für welche Laufzeit und zu welchen Kosten?
- Was geschieht, wenn die lokale Währung stark abwertet oder die Absicherung erneuert werden muss?
Nicht jede Anleihe, die Finanzierungen in Schwellenmärkten ermöglicht, richtet sich an Privatanleger. Entscheidend sind der festgelegte Zielmarkt, die Vertriebsbeschränkungen und die rechtlichen Unterlagen des jeweiligen Instruments.
Eine Euro-Anleihe kann das unmittelbare Wechselkursrisiko für den Anleger begrenzen. Sie beseitigt aber nicht automatisch das wirtschaftliche Währungsrisiko zwischen Kreditnehmer und Emittent. Ebenso wenig führt ein hoher Kreditzins in lokaler Währung automatisch zu einem hohen Ertrag für den Anleihegläubiger.
Anleihen können Anlegern Zugang zu wachsenden Unternehmen und Märkten in Schwellenländern eröffnen. Der Emittent sollte jedoch transparent erklären, wo die Einnahmen entstehen, wer das Währungsrisiko trägt und welche Kosten für die Absicherung anfallen.
Für Anleger gilt deshalb: zuerst die Währung der Einnahmen, dann der Träger des Risikos, danach die Absicherung und erst zum Schluss der Kupon.
Ein Beitrag von Dr. Johannes Feist
Er ist Experte für Entwicklungsfinanzierung mit Erfahrung in kommerziellen, staatlichen und gemeinnützigen Geschäftsmodellen und CEO von MK Global Kapital.
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