Bis zu diesem Leser Kommentar in meinen Weihnachts-Grüßen hatte ich von der Firma Bolloré (WKN: 875558 / ISIN: FR0000039299) noch nie etwas gehört. Mit einem 2016‘er KGVe von 20,8 und einem KBV von 1,2 ist die Bewertung für diese sehr breit gefächerte Holding auf den ersten Blick nicht besonders günstig. In den Kommentaren findet sich aber auch ein Link auf einen Report von Muddy Waters. Die haben Bolloré intensiv unter die Lupe genommen, weil sie die Aktie für einen Short Kandidaten hielten. Am Ende kam man stattdessen zum Ergebnis, dass die Aktie massiv unterbewertet ist. Das hat mich neugierig gemacht.

Muddy Waters

Muddy Waters Research ist eine interessante Firma, die anders als der Name suggeriert nicht (mehr) nur Research betreibt, sondern auch auf eigene Rechnung investiert. Laut Wikipedia hat man dazu 2015 USD 100 Mio. eingeworben. Muddy Waters ist auf Short Selling spezialisiert. Mit intensivem Research versucht man Schönfärberei bis hin zu Betrug aufzudecken und ist bekannt dafür den Betrugsfall Sino-Forest Corp aufgedeckt zu haben. Andere Hedge Fonds Größen wie John Paulson haben mit Sino-Forest viel Geld verloren weil sie long waren bevor Muddy Waters den Betrug aufgedeckt hat.

Wenn sich also Muddy Waters intensiv mit einem Wert beschäftigt ist das normalerweise nicht unbedingt ein gutes Zeichen für die Aussichten des Aktienkurses. Aufgrund der sehr komplexen Struktur und des recht dürftigen Reportings verstehe ich, warum man sich Bolloré mal näher angeschaut hat. Das Ergebnis, dass man Bolloré für massiv unterbewertet hält, verblüfft und überzeugt mich dann umso mehr.

Bolloré Historie

Die Firma Bolloré geht bis auf das Jahr 1822 zurück, allerdings nicht in der heutigen Form. Damals handelte es sich um eine Papierfabrik in der Bretagne. Heute noch bekannt ist die 1918 eingeführte Marke OCB für Zigarettenpapier. Vincent Bolloré hat die Firma 1981 übernommen und zu dem heutigen Konglomerat gemacht.

Vincent Bolloré wurde 1952 geboren und arbeitete vor der Übernahme des Familienunternehmens bei der Investmentbank Rothschild. Er ist ein aktivistischer Investor, der auch als Carl Icahn Frankreichs bezeichnet wird. „Die Welt“ hat ihn in einem Artikel einmal als „der am meisten gefürchtete Investor Frankreichs“ bezeichnet. Auf jeden Fall ist er einer der erfolgreichsten Investoren Frankreichs. Laut Forbes ist er mit einem Vermögen von USD 4,7 Mrd. auf Platz 11 der reichsten Franzosen.

Wie der folgende Chart zeigt, ist man langfristig sehr gut gefahren, wenn man in die Fähigkeiten von Herrn Bolloré investiert hat. Die letzten beiden Jahre lief es allerdings nicht mehr so gut.

Bolloré Geschäftsfelder

Bolloré hat insgesamt 4 Geschäftsfelder, 3 aktive und als vierte nicht konsolidierte Beteiligungen.

1. Transport und Logistik

In den Bereich Transport und Logistik gehören wiederum 3 recht unterschiedliche operative Geschäfte

1.1 Bolloré Logistik

Bolloré Logistics ist eine der größten Speditionen der Welt und konkurriert mit in Deutschland bekannteren Wettbewerbern wie DHL und Kühne & Nagel. Der Umsatz der Spedition betrug im ersten Halbjahr rund EUR 1,5 Mrd. und ist damit um 9,4% zurück gegangen. Man leidet unter den weltweit niedrigen Frachtraten.

1.2 Bolloré Afrika Logistik

Bolloré Africa Logistics betreibt das größte Transport und Logistik Netzwert in Afrika. Man hat in diesem Bereich 250! Tochtergesellschaften mit fast 25.000 Mitarbeitern in 55 Ländern, davon 46 in Afrika. Bolloré betreibt in Afrika 16 Containerhäfen und 3 Bahnlinien. Der Umsatz betrug im ersten Halbjahr im Wesentlichen unverändert EUR 1,2 Mrd.

1.3 Bolloré Energie

Bei Energie denkt man schnell an die Ölförderung oder Verarbeitung. In diesem Fall geht es allerdings um die Lagerung und Distribution von Heizöl an Endverbraucher. Bolloré Energy verfügt über Öllager mit einer Kapazität von 2,2 Mio. m³, die auf Frankreich, die Schweiz und Deutschland verteilt sind. Außerdem betreibt man noch eine Ölpipeline, die Frankreich von West nach Ost durchquert. Der Umsatz im ersten Halbjahr betrug EUR 959 Mio, ein Rückgang von 18% im Vergleich zum Vorjahr. Das hat etwas mit den gesunkenen Ölpreisen zu tun, aber auch mit dem langfristigen Trend mit Gas oder anderen Alternativen zu heizen.

2. Kommunikation

Die Sparte Kommunikation setzt sich aus zwei operativen Bereichen zusammen.

2.1 Havas

Havas ist eine der größten Werbeagenturen der Welt. Bolloré hält einen Anteil von 60% an Havas. Im ersten Halbjahr 2016 hatte Havas einen Umsatz von EUR 1,1 Mrd., der im Vergleich zum Vorjahr um 5% gestiegen.

2.2 Medien und Telekom

Zum Medien und Telekom Bereich gehört unter anderem die kostenlose Tageszeitung Direct Matin. Mit einer Auflage von ca. 900.000 gehört sie zu den größten Zeitungen in Frankreich. In diesem Bereich hält Bolloré außerdem unter anderem französische Mobilfunklizenzen und WiFi Anbieter.

3. Stromspeicher und -lösungen

Die Strom Sparte hat zwei Bereiche.

3.1 Blue Solutions

Blue Solutions ist seit 2013 an der Börse wird aber mehrheitlich noch von Bolloré gehalten. Blue Solutions stellt Batterien und Superkondensatoren her. Zum Produktportfolio gehören außerdem spezielle Folien, die in Batterien Verwendung finden. Der Umsatz von Blue Solutions lag im ersten Halbjahr 2016 bei im Vergleich überschaubaren EUR 66 Mio.

3.2 Blue Applications

Bei Blue Applications geht es um die Anwendung der Stromspeichertechnologien von Blue Solutions. So betreibt man ein Car Sharing mit 4.700 Elektro Autos, 1.400 Stationen und ca. 7.500 Ladestationen. Außerdem hat man einen Elektrobus entwickelt und will in einem Joint Venture mit PSA Peugeot-Citroen E-Autos produzieren und verkaufen.

4. Beteiligungen

Die wichtigste nicht konsolidierte Beteiligung von Bolloré ist der französische Medienkonzern Vivendi, an dem man zum 30.06.16 15,3% hielt. Das entsprach einem Marktwert von rund EUR 3,5 Mrd. Durch einen gestiegenen Kurs sind es heute etwa 10% mehr.

In Italien hielt man zum 30.06 8% an der Bank Mediobanca und 0,13% an der Versicherung Generali. Zum 30.06 entsprachen diese beiden Beteiligungen einem Marktwert von EUR 0,4 Mrd. Seither ist der Kurs von Mediobance von etwa 5 Euro auf aktuell über 8 Euro gestiegen.

Neben den erwähnten Beteiligungen hält Bolloré noch eine Reihe weiterer kleinerer Beteiligungen.

Bolloré Konzernstruktur

Die Konzernstruktur dürfte ein Grund für die vermutete Fehlbewertung sein, denn sie ist sehr kompliziert…

Auf www.value-shares.de geht es weiter.

Ein Beitrag von Mario Brünjes

Mario Brünjes studierte in Deutschland und England Finanzwirtschaft und Rechnungswesen und ist seit mehr als 15 Jahren als professioneller Sachwertinvestor in den Bereichen Flugzeugleasing, Immobilien und Erneuerbare Energien tätig.

In seinem Value Investing Blog www.value-shares.de schreibt er regelmäßig über seine privaten Value Investments mit Schwerpunkt Sachwerte.

Bildquellen: Mario Brünjes / markteinblicke.de