Beim Treffen der internationalen Notenbanker hat die Fed unter ihrem Präsidenten Kevin Warsh sehr entschlossen bekräftigt, entschieden für Preisstabilität zu kämpfen. Ist das jetzt der ultimative Wendepunkt weg von der alten freizügigen hin zu einer neuen zinsrestriktiven US-Notenbank? Nun, wie bei allem muss man auch hier zwischen den Zeilen lesen. Übrigens sind Geldpolitiker auch nur Politiker.
Hätten Sie in Jackson Hole etwas anderes gesagt?
In seiner Rede hat der immer noch frische Amtsinhaber Kevin Warsh deutlich auf die Trommel der Preisstabilität geschlagen. Konkret hat er betont, dass das Risiko einer zu frühen Zinslockerung größer sei als das Risiko einer längeren Straffung.
Aber jetzt mal ehrlich. Hätten wir als Fed-Präsident nicht alle in die gleiche Kerbe gehauen? Hätten wir uns auf dem heiligen geldpolitischen Parkett im schönen Wyoming nicht auch im besten stabilitätspolitischen Zwirn präsentiert? Selbstverständlich, weil niemand von uns die Glaubwürdigkeit und Reputation der weltweit wichtigsten Finanzinstitution in Frage stellen will. Und das gilt unabhängig davon, wer uns ins Amt gebracht hat.
Steht also der Paradigmenwechsel zu einem restriktiven Zinsregime bevor, um die Inflation konsequent auf das Ziel von zwei Prozent zu bringen?
Mit Blick auf die bislang ausgebliebenen Schockreaktionen scheinen die Märkte die Gefahr einer neuen zinspolitischen Sachlichkeit noch nicht eins zu eins widerzuspiegeln. Kommt das dicke Ende noch oder machen sich die Börsen ihren eigenen, entspannten Reim auf die Rede von Warsh?
Gut gebrüllt Fed-Löwe, aber zeig uns doch bitte einmal deine Zähne
Tatsächlich, orthodoxe Stabilitätspolitik à la Bundesbank ist angesichts der Überschuldung Amerikas und der Tatsache, dass neben China sich auch noch Japan als großer Käufer von US-Staatsanleihen zurückzieht, kaum vorstellbar. Die Refinanzierung der alles andere als niedlichen Verschuldung Amerikas würde sich eindeutig verteuern.
Zahlen lügen nicht. Vor ein paar Tagen haben wir die Überschreitung der 40-Billionen-Marke der US-Staatsverschuldung „gefeiert“. Seitdem sind weitere 100 Mrd. US-Dollar hinzugekommen. Aber auch die Verbraucher, Peter, Paul & Mary, halten von Kreditzurückzahlung so viel wie mein Hund Betty von Erbsen und Möhrchen.
Höhere Finanzierungskosten erhöhten ebenso die Gefahr einer verlangsamten US-Konjunktur mit weniger Jobs, Konsum und Investitionen. Vor allem zinssensitive und wachstumsstarke Branchen wie Immobilien, langlebige Konsumgüter und insbesondere High-Tech, wo Amerika im harten geostrategischen Wettbewerb mit China steht, würden belastet.
Steigende Zinskosten führten schließlich zu höheren Risikoprämien bzw. niedrigeren Marktbewertungen an den Aktienmärkten.
Vor diesem Hintergrund kann die Fed verbal zwar wie ein Neandertaler die Stabilitäts-Keule schwingen und so versuchen, Inflationserwartungen zu begrenzen. Doch auf der Handlungsebene muss sie einen ausbalancierten Kurs fahren und die schnöde Schulden- und Konjunkturrealität berücksichtigen.
Abseits großer Finanzkrisen, Pandemien oder dramatischen Ausverkäufen soll es zwar nicht mehr zum Sündenfall überschwänglicher Anleihekäufe durch die Fed kommen. Doch bei Leitzinserhöhungen wird sie eher Milde walten lassen. Einen Stabilitäts-Tod wird sie sterben müssen. Grundsätzlich kann sich Amerika Liquiditätsnöte wegen dauerhaft zu hohen Zinsen nicht mehr leisten.
Hier scheint es zu einer Art Arbeitsteilung zwischen Finanz- und Geldpolitik zu kommen. Unabhängig davon, ob abgestimmt ist oder nicht, finanziert sich das Finanzministerium zu kurzfristig günstigeren Zinsen, um durch eigene Anleihekäufe die teureren Renditen am langen Ende in Schach zu halten.
Kurzum, während die Fed das kurze Zinsende kontrolliert, widmet sich das Finanzministerium dem langen. Ihre Volumina dazu sind zwar begrenzt, doch ist das Signal an die Märkte wichtig, dass zu hohe Kreditzinsen unerwünscht sind. Wie erfolgreich dieses Procedere sein wird, bleibt abzuwarten. Einstweilen ist aber die Fed nach außen wieder ein Stück weit vom Saulus zum Paulus geworden. Quod erat demonstrandum.
Inflationsberechnung oder wie man zinspolitische Nöte drosselt
Man ist kein Verschwörungsanhänger, wenn man die offizielle US-Inflation als geschönt bezeichnet. Beim Kernindex des Persönlichen Konsumausgaben-Preisindex (PCE), dem auch die Fed Beachtung schenkt, werden die Preise für Energie und Lebensmittel wegen ihrer Volatilität herausgerechnet. Den Amerikanern wird also unterstellt, dass sie vor allem von Luft und Liebe leben.
Damit fällt der PCE systematisch niedriger aus als die allgemeinen Lebenshaltungskosten der Amerikaner. Denn Ausgaben für existenzielle Güter wie Energie und Nahrung sind durch geopolitische (Liefer-)Krisen viel stärker gestiegen als z.B. Elektronik oder Software. Im Alltag erleben US-Bürger also eine deutlich höhere preisliche Belastung als die geschönte.
Auch die Annahmen der PCE-Inflationsberechnung haben ihre Tücken. Der Substitutionseffekt unterstellt, dass Verbraucher bei massiv ansteigenden Preisen eines Produktes zügig auf eine Alternative wechseln, z.B. von Rind- auf Schweinefleisch. Das ist wenig realistisch. Auch die hedonistische Qualitätsanpassung hat ihr Geschmäckle. Kostet beispielsweise ein neues Smartphone mehr als das Vorgängermodell, verfügt jedoch über eine deutlich bessere Kamera, wird der technologische Mehrwert von der Preissteigerung abgezogen.
Nicht zuletzt geht es um die Kaufhäufigkeit von Produkten. Wie oft kauft man ein neues technisches Gerät im Vergleich zu regelmäßigen im Preis steigenden Ausgaben für Lebenshaltung?
Kevin Warsh will zwar grundsätzlich am PCE-Deflator festhalten, doch liebäugelt er zugleich mit der sogenannten getrimmten Version. Da diese sich nach oben und unten der stärksten Preisschwankungen entledigt, könne diese Art Frühwarnsystem – so Warsh – ein verlässlicheres Bild der nachhaltigen Inflation zeigen.
Und siehe da, wenn die PCE-Inflation durch einen temporären Preisschock steigt, die getrimmte Variante aber stabil bleibt, vermindert sich auch der Handlungsdruck der Fed, die Zinsen zu erhöhen.
Ohnehin scheint die Fed auf Zeit zu spielen. So soll eine Arbeitsgruppe untersuchen, wie Preissteigerungen zukünftig präziser modelliert, gemessen und mit alternativen Datenquellen wie Kreditkarten-Scans und Online-Preisen unterfüttert werden können. Der bisherige Rückblick bei der Inflationsmessung soll zum Vorausblick werden. Bis dahin spricht viel dafür, die Beine stillzuhalten. Auch seine ständige Betonung, dass KI desinflationär wirken wird, sendet eine Botschaft.
Vor diesem Gesamthintergrund ist die tatsächliche Inflation höher als die offizielle. Dann macht aber eine Glaubwürdigkeits-Zinserhöhung den Kohl nicht fett und Schulden lassen sich immer noch real entwerten. Und wo es keine attraktiven Kreditzinsen gibt, gibt es auch keine attraktiven Anlagezinsen.
Wie sollten Anleger auf die „neue“ Fed reagieren?
Insgesamt ist die von Warsh in Jackson Hole gehaltene Rede kein Gamechanger. Vieles davon kennt man bereits von ihm, ist alter Wein in neuen Schläuchen. Dennoch könnte der Markt zwischendurch schwankungsanfälliger reagieren.
Daher sind Qualitätsaktien mit stabilen Ertrags- und Dividendenströmen, Bilanzstärke, Preissetzungsmacht den hochverschuldeten und stark zyklischen Titeln vorzuziehen. Dies klingt nach einer Renaissance der old economy. Aber auch High-Tech-Titel, die diese Anforderungen erfüllen, bleiben attraktiv.
Natürlich sollte man vor der Fed immer Respekt haben. Aber ihr Bellen wird nicht eins zu eins zum Beißen. Jackson Hole wird nicht zum Loch, in das die Anleger hineinfallen.
Ein Beitrag von Robert Halver.
Robert Halver ist Leiter Kapitalmarktanalyse bei der Baader Bank AG. Das Haus mit Sitz in Unterschleißheim bei München ist eine der führenden Investmentbanken in Deutschland und Marktführer im Handel von Finanzinstrumenten. Halver beschäftigt sich seit 1990 mit Wertpapieren und Anlagestrategien.
Rechtliche Hinweise / Disclaimer und Grundsätze zum Umgang mit Interessenkonflikten der Baader Bank AG: https://www.roberthalver.de/Newsletter-Disclaimer-725.
Der obige Text/Beitrag spiegelt die Meinung des oder der jeweiligen Autoren wider. Die CASMOS Media GmbH übernimmt für dessen Richtigkeit keine Verantwortung und schließt jegliche Regressansprüche aus.
